区块链行业点评：以太坊合并完善公链进入新时代

事件：9月15日，第二大加密资产以太坊完成“合并”。

具体来说，以太坊的合并是指将以太坊原有的主网在共识机制中使用工作量证明机制（PoW）和信标链使用权益证明机制（PoS）合并，成为一个使用 PoS 链。 合并后以太坊公链上有多少代币，原主网成为新链的执行层（EL），信标链成为新链的共识层（CL）。 截至 9 月 17 日，99% 的执行层 (CL) 客户端已与合并后的主网同步。

以太坊最新市值1594亿美元（9月19日），占比特币的44%，占所有加密资产的18%。 其底层共识机制的转换值得关注。 以太坊合并将深刻影响 关于原PoW赛道和新PoS赛道相关的服务商，我们在发布的《大转换-以太坊合并，从显卡降价开始》报告中详细分析了这些影响5 月 25 日。本报告专门讨论以太坊合并的直接影响。

合并对以太坊（ETH）的影响：由于合并后以太坊（ETH）新增供应量大幅减少，可能进入通缩“通道”，可能在2022年9月达到供应量最高值（1.206亿） ETH），然后缓慢下降。

合并对PoW赛道的影响：我们认为对于以太坊来说，创新项目的孵化能力和技术社区的繁荣度等因素是区块链竞争格局最关键的驱动力，已经成为共识探索 PoW 以外的机制。 Ethereum Classic Coin（ETC）、Ethereum Proof-of-Work Token（ETHW）、Ethereum Fair Token（ETF）等可以用显卡挖矿的分叉币在关键驱动方面与Ethereum（ETH）差距较大，或难以支撑显卡挖矿的长期发展。

合并对PoS赛道的影响：

市场规模：截至9月15日，信标链上采用权益证明机制（PoS）的质押总量为13,743,669 ETH，占ETH发行总量的11.5%。 所有以太坊（ETH）验证者的最新每日收入为1647 ETH（9月14日），约合265万美元。 验证者总数为 428299 人，人均日收入为 6 美元。

竞争格局：截至9月17日以太坊公链上有多少代币，以太坊信标链质押服务商中，Lido市场份额为30%，Coinbase为15%，两者合计为45%。 Kraken 和 Binance 紧随其后。 分别为8.3%和6.7%，Lido、Coinbase、Kraken和Binance合计占比60%，其他服务商的市场份额不足5%。

竞争格局的关键驱动因素：从6月到9月，丽都的新承诺市场份额直线下降。 同时，Lido 的流动性代币 stETH 和 ETH 有较长的脱锚周期（一次脱锚 6%），我们认为流动性代币的锚定程度是竞争格局变化的关键驱动因素之一以太坊质押服务轨道。

对合并的监管担忧：美国证券交易委员会主席表示，以太坊合并后的“生息”功能可以使其成为一种证券。 我们认为，目前的以太坊（ETH）与美国用来判断证券性质的“Howey Test”四大要素有很大不同。

投资建议：建议关注公链生态中的Coinbase（COIN）、丽都等质押服务商。

风险提示：以太坊技术发展未达预期，监管趋严。